“熊市之光”,三一重工路向何方?

2019-10-16 10:13:36 Wind點擊可看大圖。01 分享

導語:隨著市場開始對抱團的,高估值的酒類等品種產生分歧和動搖,業績穩定增長的低估值、高股息的大藍籌更有可能迎來新一輪的換倉行情。

在周期行業中,經常能夠看到的現象是 " 一朝天子一朝臣 ",真正能夠穿越周期的公司還是少數。公司篇的主角,三一重工 ( SH:600031 ) 無疑是這少數當中的王者。

在工程機械 2016 年底開始的第二輪行業景氣度回升過程中,大家發現三一重工已經是全球最大的混凝土機械制造商,也是中國最大的工程機械制造商,主要產品混凝土機械、挖掘機械、起重機械、樁工機械、筑路機械。

其中泵車、拖泵、挖掘機、履帶起重機、旋挖鉆機、路面成套設備等主導產品已成為中國第一品牌,混凝土輸送泵車、混凝土輸送泵和全液壓壓路機市場占有率居國內首位,泵車產量居世界首位,公司業務和產業基地遍布全球。

王者歸來,強者更強——不僅是歸來,而且是比當年更強。

2019 年 3 月底,三一重工的總市值再次摸到千億大關的門檻,而這距離上一次三一重工市值千億的時間,已經過去了接近 7 年,而當時,三一重工的董事長梁穩根,還是中國首富。

經過今年 1 季度的加速上漲,三一重工的市值站穩千億,但 2019 年 3 月底 -2019 年 7 月,3 個多月的時間內,三一重工的市值橫在千億左右,也說明市場演繹到了十分糾結的階段。

圖 1:三一重工重回千億之巔

資料來源:Wind,點擊可看大圖。01 三一重工的牛股基因

2007 年至今,工程機械經歷了兩次行情:(1)第一階段,2008-2011 年,基本只有貝塔,行業普漲;(2)2016 至今,則主要是阿爾法,近 3 年,工程機械行業指數上漲 50%,三一重工上漲 175%,跑贏指數 125%。

在這跨度超過十年完整的兩輪周期中,三一重工也難逃周期的力量,收入和利潤也過山車般上躥下跳。到最近的 2018 年,三一重工全年收入為 558 億元,已超過上一輪頂點 2011 年的 508 億元,超過近 10%。

不過 2018 年公司凈利潤 63 億元,較 2011 年的峰值 94 億元,仍有 33% 的距離。

圖 2:三一重工收入利潤周期性

資料來源:Wind,點擊可看大圖。

也就是說,三一重工在第一波大行情中,并沒有什么太特別的地方,而在 2016 年至今的行業恢復過程中,公司業績利潤大增帶動股價大漲,是有顯著的 Alpha(超額收益)的。

解密背后的 Alpha,關鍵就在于分析公司本身具備的牛股基因,以及在行業低谷期(2012-2016 年)這 5 年間的臥薪嘗膽。

圖 3:三一重工發展軌跡圖

資料來源:公司年報,方正證券,點擊可看大圖。

【1】產品多元化發展

三一重工的產品發展規律和行業的內生趨勢是一致的。在上一輪行業景氣的時候,下游投資最多的是基建,因此混凝土機械是重頭戲。中國用 30 年時間完成快速城鎮化,這一速度遠快于歐美,與當年的日本相似。

在轟轟烈烈的城鎮化浪潮中,混凝土機械成為工程機械中需求最大的單一品種,三一重工在 2000 年就成長為國內混凝土機械的第一;2003 年三一集團將優質的混凝土機械和路面機械包裝上市,也就是后期的三一重工。

2011 年行業遭遇拐點后,恰好 2011 年也是中國人口紅利的拐點。所以回到當初的時點來看,即使判斷未來行業恢復景氣,那么明星產品也不將再是與城鎮化提示密切相關的混凝土機械了,回顧海外的發展經歷就知道,下一代產品的重心將會是柔性更大、使用面更廣的挖掘機。

三一重工自然也認識到這一點,早在 2010 年就諸如體外的挖掘機資產,當時起重機、攪拌車資產也被一并注入,從此三一重工走上了多元化的發展道路,而多元化是公司的內生基因,在行業寒冬到來之前就給公司加了一層安全墊。

在 2010 年時,三一重工的混凝土機械收入占比仍高達 53%,挖掘機僅僅 18%;到 2018 年時,混凝土機械收入占比逐漸下降到 30%,挖掘機上升到 34%,成為公司收入第一大來源。

不僅是收入結構的改變,2010 年,公司混凝土機械的毛利率高達 42%,挖掘機毛利率僅 30%;而到 2018 年,混凝土機械的毛利率僅 25%,較 2010 年下滑 17 個百分點,挖掘機毛利率達到 39%,比 2010 年提高 9 個百分點。

這就更加證明當年公司管理層決策的正確性了,尤其是在混凝土機械還賺得盆滿缽滿的時候,危機意識已經讓公司將關注方向逐步轉向挖掘機了。當然,混凝土機械仍然是三一重工最重要的業務板塊之一,

圖 4:三一重工走上多元化發展道路

資料來源:Wind,點擊可看大圖。

【2】布局海外

根據三一重工官網的最新介紹,公司目前已經在全球擁有四大生產基地,業務覆蓋 150 多個國家及地區,覆蓋了主要的工業地區。

圖 5:三一重工全球布局

資料來源:公司官網,點擊可看大圖。

三一重工海外收入也不同于國內的大起大落,而是基本保持穩定的增長,2009 年時海外收入 13.6 億元,2018 年達到 136 億元,增長 10 倍。

尤其是在國內市場無比艱難的 2013-2015 年,海外收入成為公司寒冬的救命稻草。2011 年時,海外收入占比僅僅 7%,而到 2015 年國內極度低迷的時候,海外收入占比已經高達 43%。

圖 6:三一重工海外收入

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編輯:牛牛
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